UGENS UDVIKLING
God start på aktiemarkedet
Ugen startede ganske udmærket og aktiemarkedet blev af flere omgange trukket frem af gode regnskaber fra flere selskaber og positive nøgletal.
Blandt andet fik vi den amerikanske forbrugertillid tirsdag, som tog et ordentligt nøk op i oktober. Forbrugertilliden i USA steg mere end forventet fra 99,2 i september til 108,7 i oktober. Stigningen skyldes i høj grad ændret syn på arbejdsmarkedet og jobmulighederne, hvor den almindelige amerikaner finder det relativt let at få arbejde og også oplever større lønstigninger når de er i job.
Arbejdsmarkedet fik markederne i rødt
Netop arbejdsmarkedet fangede virkelig investorerne på det forkerte ben i sidste uge. Først kom et lidt lunkent JOLT-tal, som er antallet af nye jobåbninger i USA. Men dagen efter fik vi det amerikanske ADP-beskæftigelsestal, som steg mere end forventet i oktober. Stigningen i beskæftigelsestallet var på 233.000 personer i oktober, som var en del højere end konsensusforventningen på 115.000 personer.
Alt sammen ganske udmærket og i tråd med historien om et stærkt amerikansk arbejdsmarked. Derfor var der også opbygget høje forventninger til ugens begivenhed, Kongetallet, Non-Farm-Payrolls, der fortæller os hvor mange jobs der blev skabt i USA i oktober.
Det blev en kæmpe fuser. Konsensusforventningen lå på 140.000 nye jobs, men i stedet fik vi sølle 12.000 nye jobs OG en nedjustering af sidste måneds høje jobskabelse. Av min arm. Det fik markederne til at vende yderligere sydover og vi endte ugen et par procent i rødt i både USA og Europa. Det er dog stadig vigtigt at huske, at arbejdsløsheden stadig er meget lav på 4,1%, ligesom BNP-væksten, som vi også fik i sidste uge, var på 2,8% for seneste kvartal. Altså ser den amerikanske økonomi stadigvæk stærk ud og i særdeles langt stærkere end i Europa, hvor vi ligger og roder rundt på ca. 0,5% i Euroområdet.
Høje inflationstal og Trump mulighed giver højere renter
Vi fik også overraskende høje inflationstal fra både USA og euroområdet, som i løbet af ugen var med til at få renterne til at stige yderligere. I Europa så vi en mindre stigning, som blandt andet har kunne aflæses i de danske 2-årige swaprenter, som er steget 0,2% – altså en lille bet for de danske flekslånere, der venter på endnu lavere renter.
På den anden side af Atlanten, er den 10-årige amerikanske statsrente er nu oppe omkring 4,30% – et niveau vi sidst så i begyndelsen af juli. Denne stigning skyldes både de mange solide økonomiske nøgletal fra USA vi har fået, i hvert fald indtil i fredags, men nok allermest markedsforventningerne om en større sandsynlighed for, at Donald Trump vinder næste uges præsidentvalg. Og hvorfor så det?
Trump vinder terræn
Imens meningsmålingerne spår om stort set dødt løb imellem Harris og Trump, er der hos bookmakerne mest fidus til Trump inden valgdagen på tirsdag. Måske er det derfor markedet ser ud til at lægge an til Donald Trump som præsident. Eller i hvert fald, at Republikanerne får flertal i både Repræsentanternes hus og senatet, hvilket vil betyde at Kamala Harris vil få gennemført meget lidt politik de kommende to år, indtil der er valg igen i de to kamre.
Den helt store årsag til de stigende renter er naturligvis Trumps politik, hvor han fortsat har MAGA (Make America Great Again) aller-øverst på sin dagsorden. MAGA betyder kort fortalt at USA har trukket læsset for hele Verden ved både at indbetale mest til Nato, føre andres krige og ved at lade andre lande ”tage” jobs fra USA ved produktion i både Europa og Kina.
Harris lover massive investeringer i grøn infrastruktur, mens Trump lover storeskattelettelser, hvilket de begge får svært ved at gennemføre i fuldt omfang, simpelthen fordi budgetunderskuddet i USA er stort nok i forvejen, hvor blot renterne på deres statsgæld er højere end deres samlede forsvarsbudget.
Der er til gengæld ét område, hvor USAs præsident har næsten uindskrænket magt, nemlig på handelspolitikken. Det betyder at Trump, hvis han vil (og det ser sådan ud), vil indføre endnu højere toldsatser både mod Kina og Europa, så produktionen kan flytte ”hjem” til USA. Der tales om 15-20% på alle varer og op mod 60% på Kinesiske varer og Tyske biler.
Problemet med så massive handelsrestriktioner vil uundgåeligt medføre højere inflation, da den amerikanske forbruger ikke vil undvære de varer, som normalt købes i Europa og Kina og derfor er mere villige til at betale hvad den amerikanske vare koster.
Det kan i dén grad også give bagslag at føre handelskrig. For eksempel var det hotteste emne på senest afholdte møde blandt BRIC-landene (Brasilien, Rusland, Indien og Kina) at indføre et parallelt finansielt system, hvor man handler varer imellem landene i andre valutaer end Dollar, simpelthen for at undgå at blive ramt lige så hårdt af handelsrestriktioner. Et sådant scenarie vil betyde en svagere Dollar, hvilket vil betyde at alle de varer USA importerer vil stige i pris for den almindelige amerikaner, altså inflation. Og det er i et land, hvor den almindelige amerikaner føler sig enormt presset på, hvad det koster at leve et relativt almindeligt liv. For eksempel fylder børnepasning typisk næsten en tredjedel af husholdningsbudgettet i flere byer, ligesom mange almindelige dagligvarer er eksploderet meget i pris, hvor for blandt andet æg er steget med 76% og bilforsikringer er steget 50%.
Det ironiske er, at Trump går på valg på at gøre det billigere for den almindelige amerikaner ved at føre en deflationær politik, hvor der pumpes penge ud i samfundet og renten meget gerne må sættes ned af The Fed, som han åbent har kritiseret flere gange. Dét virker objektivt set som lidt af et paradoks, men uanset hvad, så bliver det superspændende hvilken amerikansk præsident vi står op til onsdag morgen.
PMINDI
PMINDI er nu oppe med 26% i år og 48% siden start og outperformer dermed Nasdaq i begge perioder.
BigTech-regnskaber
BigTech kom med regnskaber i denne uge. I Newdeal Invest, havde vi 3 spørgsmål som vi ledte efter svar på:
- Hvad siger regnskaberne om efterspørgslen på accelereret compute-infrastruktur?
- Hvad siger regnskaberne om selskabernes legacyforretninger?
- Hvad siger regnskaberne om sundheden af Nasdaq og SP500 fremadrettet?
Først lidt kontekst: i 2006 var formfaktoren på fremtidens mobiltelefon stadig ukendt, men mobilt internet var en tydelig relevant ny teknologi, som ville give vækst på mobiltelefonområdet. Som investor dengang ville en fornuftig strategi, for at investere i den nye teknologi, være at investere i de største mobiltelefonproducenter. Det ville resultere i en investering i Nokia, Motorola, Samsung, Sony Ericsson og LG, hvilket ville have været noget møg.
I dag tager vi investorer det for givet, at en investering i fremtidens AI infrastruktur er en simpel opgave; nemlig at investere i Alphabet, Microsoft, Meta og Amazon. Vi tror også at de er de bedste bud, men pointen med den historiske analogi er at henlede opmærksomheden på hvad teknologiskifter betyder, nemlig at den ideosynkratiske risiko (langsigtede selskabspecifikke risiko) stiger. Dette gælder i den grad for hver af BigTech, hvor den ideosynkratiske risiko er steget fra nærmest ingenting for 5 år siden til en reel risiko idag på grund af teknologiskiftet til AI.
Alphabet, Microsoft, Meta og Amazon har størstedelen af deres omsætning og værdi i den modne del af deres forretning, som er blevet stor fordi, de var vindere af internetæraen. De investerer alle voldsomt i accelereret compute-infrastruktur og det vores holdning at det allermest attraktive ved disse virksomheder i dag er at de har cashflow og balancer, som netop gør det muligt at investere i den nye teknologiske bølge. Men det er pudsigt nok samtidig disse investeringer, som gør aktiemarkedet bekymrede. Forklaringen er som vi har skrevet meget om tidligere, at BigTech skifter fra at være modne meget profitable virksomheder, til at være umodne mindre profitable vækstvirksomheder. Derfor er det supervigtigt at virksomhederne kan vise at investeringerne fører til vækst. Denne vækst skal komme fra den nye teknologiske bølge, AI. Cloud forretninger er den mest synlige og lettest målbare del af AI-forretningerne, men bestemt ikke det eneste.
Efterspørgslen på acceleret compute
- Fra Alphabets regnskabsmeddelelse: “And as we think into 2025, we do see an increase coming in 2025”
- Fra Metas regnskabsmeddelse: “We continue to expect significant capital expenditure growth in 2025”
- Fra Microsofts regnskabsmeddelse: “We expect capital expenditures to increase on a sequential basis”
- Fra Amazons regnskabsmeddelse: “…we expect to spend about $75 billion in 2024. I suspect we’ll spend more on that in 2025”
Så CapEx investeringerne vil stige. Det øger potentialet for vækst hos BigTech, men øger også investerings risikoen, fordi overskuddet investeres i langsigtet vækst. Det er vildt gode nyheder for PMINDI’s portefølje, fordi vi har en bred eksponering mod chips, datacenter infrastruktur og cloudsoftware.
Hvad med legacyforretningerne?
Microsoft som koncern vokser 16%. Azure vokser 33% og Search og Ads vokser 18%. Det betyder altså, at den gamle del af koncernen ikke vokser så meget.
Google services vokser 12,5%, hvilket er rigtig pænt. Google er måske den af BigTech som er bedst positioneret for AI fremtiden bl.a. med Waymo, som godt kan blive et signifikant aktiv.
Meta vækster 19%. META’s AI satsning er bygget ind i family of Apps og er umulig at skille ud.
Samlet vokser Amazon med 11%. Amazon er dog speciel at analysere talmæssigt, fordi 42% af omsætningen er 1p e-commerce (Amazon sælger til kunder). Denne del er lav margin og derfor ser man Amazon handle til lave P/S ratioer. 1p delen af Amazon kun vokser med 7%. Resten af Amazon, som har høj margin vokser væsentligt mere.
Konklusivt, så vokser legacy forretningerne rigtig fint. Hvis jeg skulle hejse et bekymringsflag så er det hos Microsoft.
Hvad siger regnskaberne om sundheden af Nasdaq og SP500?
Grafen viser Ev/s for BigTech historisk (svarer til P/S).
Microsoft handler nær historisk højeste værdier Ev/s. Det burde afspejle det historiske bedste tidspunkt for virksomheden Microsoft. Det mener jeg slet ikke virker rigtigt, tværtimod. Microsoft virker derfor overvurderet.
Metas prissætning gennem tiden synes jeg virker relevant, potentialet er faldet gennem tiden, men er på grund af succesen med Reels, steget de sidste år. Meta virker fuldt prissat, men ikke specielt dyr.
Google er prissat lidt lavere end historisk niveau. Google har i bagklogskabens lys været for billig tidligere, men også mere risiko nu og virker derfor relevant prissat.
Amazon handler til dens historiske prissætning. Jeg mener at både potentialet og risikoen er det samme som tidligere tider.
Samlet konklusion er, at den del af indeks som udgøres af ovenstående fire virksomheder, er fair prissat og dermed er potentialet op eller ned ikke specielt stort, betydende at Morgan Stanleys forudsigelse om lavere afkast på indeks / BigTech fremover virker meget rimeligt. Vi mener, at Tesla, NVIDIA og formentlig også Apple er undervurderet.
Flere regnskaber
Der har været mange flere regnskaber i den forløbne uge end i blot ovenstående BigTech-virksomheder. Hvis du er nysgerrig på hvilke, kan du med fordel lytte til denne uges udgave af Aktieuniverset:
DEN KOMMENDE UGE
Præsidentvalget fylder alt i næste uge
Den altoverskyggende begivenhed i næste uge, som har størst påvirkning på markederne, er ubestridt det amerikanske præsidentvalg på tirsdag.
Vi får dog også ISM for servicesektoren i USA på tirsdag, hvor vi tager temperaturen på hhv. servicesektoren og fremstillingssektoren. Fremstillingssektoren har det ikke lige så godt som servicesektoren, der virkelig har trukket læsset igennem lang tid og hvis vi får endnu et godt tal på tirsdag, vil den amerikanske forbruger gå ind i julehandlen med pengepungen åben, hvilket absolut også tæller til den positive side for amerikansk økonomi.
Japan er gode til at have gæld
Tankan-rapporten, der tager temperaturen på Japansk økonomi kommer på onsdag og den er interessant fordi Japan går imod strømmen og sætter renten op. Det gør de for at stoppe faldet i den Japanske Yen, men spørgsmålet er om deres økonomi i det hele taget kan bære en rentestigning. I Japan har man nemlig en svimlende statsgæld på mere end 250% af BNP og renteudgiften vil jo gradvist forøges med rentestigninger og derved forværre statsbudgettet. Japanerne har dog en efterhånden lang statistik bag sig, hvor gælden er steget støt siden de glade 80ere, hvor Japan sidst oplevede høj vækst. I al den tid har Japanerne været i stand til at sælge sine statsobligationer og tilmed slippe afsted med en relativt lav lånerente, hvilket man ikke kan sige om for eksempel de 120% i hhv. Frankrig og USA til at virke som et lille problem, hvor underskuddene på de offentlige budgetter kan fortsætte mange år endnu.
To dage efter det amerikanske præsidentvalg er der rentemøde i FED, hvor markedet forventer en rentenedsættelse på 0,25%.
Torsdag får vi også tal for den tyske industriproduktion, som har været i tilbagegang de sidste 5-6 år, hvilket betyder at selv små positive overraskelser kan sætte gang i Daxen.
