UGENS UDVIKLING
Wake me up when September ends
September er traditionelt en måned med store udsving på aktiemarkederne. Alligevel har den første uge været overraskende rolig.
Vi har fået en række nøgletal, som samlet set ikke ændrer væsentligt på det overordnede billede. I euroområdet landede inflationen på 2,1 procent, mens PCE-inflationen i USA – et vigtigt mål for prisudviklingen – lå på 2,6 procent. Det er stort set uændret fra juni, mens kernetallet steg en smule til 2,9 procent.
Fredag kom den store amerikanske jobrapport, ofte kaldet ”kongetallet”. Den viste en svag udvikling på arbejdsmarkedet. Tallene var ikke imponerende, men de kom heller ikke som et chok for investorerne.
Samlet set har de lidt svagere økonomiske signaler styrket forventningerne til, at The Federal Reserve sænker renten, når de mødes den 17. september. Det har sendt de lange renter ned og brudt den mindre dollarstyrkelse, vi ellers har set de seneste uger. Samtidig ventes Den Europæiske Centralbank at holde renten uændret på deres møde i næste uge.
God læselyst.
| Indeks/aktiv | Sidste uge | År-til-dato |
| S&P 500 | -0,26% | +10,44% |
| Nasdaq 100 | -0,22% | +11,58% |
| DAX (Tyskland) | -1,28% | +18,52% |
| Hang Seng (Kina) | +1,43% | +26,71% |
| C25 (Danmark) | -1,16% | -7,32% |
| SOXX (Semiconductors) | -2,18% | +13,70% |
| KWEB (Kinesisk tech) | +2,42% | +32,05% |
| PMINDI | -0,59% | +14,61% |
| 10-årig rente (US) | -0,14pp til 4,09 | -0,48 pp |
| Olie (WTI Crude) | -4,23% til 61,87 | -12,85% |
| Guld | +6,45% til 3653 | +40,18% |
| Euro/Dollar | +0,27% til 117,23 | +12,66% |
| Bitcoin | +1,02% til 110.371 | +18,12% |
| Ethereum | -0,99% til 4272 | +28,19% |
Gældskriser i Frankrig og Storbritannien
Europa har i denne uge været vidne til en ny runde uro på de finansielle markeder – denne gang med afsæt i to af kontinentets største økonomier.
Frankrig står midt i en budgetkrise, hvor regeringen under premierminister Bayrou kæmper for at få styr på de offentlige finanser. Udgifterne er løbet løbsk, og forslag om stramninger møder massiv modstand. Franskmændene er ikke kendt for let at acceptere reformer, der betyder færre helligdage eller en højere pensionsalder, og utilfredsheden breder sig hurtigt i befolkningen. Regeringen sidder derfor yderst usikkert. Bayrou har valgt at stille hele sit mandat på spil med et mistillidsvotum, og meget tyder på, at han ikke overlever politisk. Markederne reagerer, som de plejer, når et stort land står uden en stabil økonomisk kurs: renterne stiger, fordi investorerne kræver en risikopræmie for at låne til den franske stat.
Samtidig kæmper Storbritannien med lignende problemer. Her er det ikke regeringsgrundlaget, men de voksende renteudgifter på statens enorme gæld, der skaber bekymring. De lange renter på britiske statsobligationer er steget til niveauer, vi ikke har set i årtier, og det sætter fokus på, hvor skrøbelig økonomien egentlig er. Når staten bruger flere penge på renter, bliver der mindre råderum til andre politiske prioriteringer, hvilket øger presset forud for den kommende finanslov.
Kombinationen af fransk politisk ustabilitet og britiske gældsproblemer har i første omgang sendt rystelser gennem rentemarkederne i hele Europa. Selvom uroen hurtigt kan lægge sig igen, minder denne uge os om, at de økonomiske realiteter før eller siden indhenter selv de største lande.
Unge rammes hårdest – og AI ændrer spillereglerne
Når man dykker ned i tallene fra den amerikanske jobrapport, er det især de unge, der står tilbage som taberne. Arbejdsløsheden blandt 16-24-årige er steget til over 10 procent – det højeste niveau siden pandemien. Det er en generation, der allerede har oplevet usikkerhed på arbejdsmarkedet: først under coronanedlukningerne og siden i kølvandet på stigende renter og virksomheder, der holder igen med at ansætte.
For nyuddannede er situationen ekstra vanskelig. Hvor en universitetsgrad tidligere nærmest var en garanti for et godt job, ser vi nu det modsatte: nyuddannede har faktisk højere arbejdsløshed end gennemsnittet. Konsulentbranchen, tech og finans har sat ansættelser på pause, og konkurrencen om de få ledige stillinger er benhård.
En faktor, der fylder stadig mere i debatten, er kunstig intelligens. Flere virksomheder melder åbent ud, at AI betyder færre førstegangsansættelser. Når en algoritme kan løse en opgave, der tidligere krævede en juniorkonsulent, bliver indgangen til arbejdsmarkedet vanskeligere. Det betyder ikke nødvendigvis, at AI fjerner jobs i stor stil, men at den ændrer karakteren af de jobs, der er tilbage. Fremtiden tilhører dem, der kan bruge teknologien som et værktøj – og her kan unge faktisk have en fordel, hvis de hurtigt formår at tilpasse sig.
Amy Glaser, Senior Vice President i rekrutteringsfirmaet Adecco, opsummerer det passende:
“You shouldn’t be afraid of losing your job to AI (…) You should be worried about losing it to somebody who’s using it better than you are.”
Inflationen og The Federal Reserves kommende rentebeslutning
Jobrapporten udkom samtidig med, at inflationstallene i USA fortsat ligger på et niveau, hvor centralbanken må balancere på en knivsæg. Den samlede PCE-inflation er uændret på 2,6 procent, mens kerneinflationen steg en smule til 2,9 procent. Tallene er ikke dramatiske, men de viser, at inflationen stadig ikke er helt under kontrol.
For The Federal Reserve betyder det en vanskelig beslutning den 17. september. På den ene side peger jobmarkedet på, at økonomien har brug for lavere renter for at holde hjulene i gang. På den anden side ligger inflationen fortsat tæt på tre procent, og risikoen er, at en for hurtig lempelse kan blæse til ny brand.
Investorerne er dog stort set enige: renten bliver sat ned. Spørgsmålet er snarere, hvor hurtigt og hvor meget The Federal Reserve derefter fortsætter. Der er allerede spekulationer om yderligere rentenedsættelser i oktober og december.
Men bag optimismen lurer usikkerheden: hvis jobmarkedet svækkes yderligere, uden at inflationen falder tilsvarende, kan vi stå i en situation, hvor dårlige nyheder igen bare er dårlige nyheder. For markederne er det en balancegang, hvor håbet er en blød landing – et scenarie, hvor væksten aftager, men ikke forsvinder, og hvor inflationen glider roligt ned uden at koste alt for mange arbejdspladser. Netop den balance bliver altafgørende i de kommende måneder – og derfor var ugens jobrapport så vigtig for stemningen på de finansielle markeder.
Regnskaber: Broadcom og Figma i fokus
Der kom flere interessante regnskaber i denne uge, og især Broadcom og Figma trak overskrifter.
Broadcom leverede endnu et klassisk “beat and raise”-kvartal med rekordomsætning på knap 16 mia. dollars – drevet af eksplosiv vækst i AI-forretningen, hvor indtægterne steg hele 63 procent. Selskabet guider nu mod endnu højere omsætning i næste kvartal, og AI-delen ventes at runde 6,2 mia. dollars. Den helt store nyhed var dog meldingen om en ny gigantordre på specialdesignede AI-chips, som ifølge pressen kommer fra OpenAI. Aftalen, der kan løbe op i omkring 10 mia. dollars, giver ikke blot ekstra omsætning her og nu – den sikrer også synlighed mange år frem, da sådanne samarbejder typisk strækker sig over flere chip-generationer. Broadcom står dermed endnu stærkere i konkurrencen mod NVIDIA, ikke mindst fordi selskabet både leverer motoren (specialchips), vejnettet (Ethernet-netværk) og tager betaling ved betalingsanlægget (VMwares virtualiseringssoftware).
Hos Figma var billedet mere blandet. Selskabet, der er blevet standardværktøjet for digital produktudvikling, leverede en imponerende vækst på 41 procent i omsætningen og en solid pengestrøm. Alligevel faldt aktien markant i eftermarkedet – dels fordi selskabets guidance lå tæt på forventningerne, dels fordi stigende investeringer i AI presser marginerne på kort sigt. Hertil kommer udsigten til, at en lock-up-ordning udløber, hvilket kan sende mange nye aktier i omløb.
Trods udfordringerne er der dog meget, der taler for, at Figma står stærkt. Med over 13 millioner brugere, høj kundeloyalitet og en strategi, der handler om at eje hele arbejdsflowet fra idé til færdigt produkt, har selskabet skabt en platform, som er svær at flytte væk fra.
Vi dykker meget mere ned i ugens regnskaber i Aktieuniverset:
PMINDI
PMINDI sluttede ugen i kurs 152,7. Med udbytte på 39,4 kr pr aktie i januar er totalafkastet:
| Periode | Afkast |
| År til dato | 12,7% |
| Sidste 12 mdr. | 54% |
| Siden lancering | 93,6% |
| Gennemsnitlige månedlige afkast siden start | 2,9% |
VIGTIGT – DISCLAIMER:
Det er meget vigtigt, at du som investor forstår, at teknologiaktier kommer med store nedture, når markedet bliver pessimistisk. Vores type aktier faldt således 70 % i 2000-2002, i 2008 og i 2022. Vi mener, at teknologiaktier skaber et langsigtet merafkast, men man skal tilrettelægge sin investering, så man kan tåle nedturene.
Grand macro strategy
Jeg lærte noget nyt i denne uge: begreberne grand macro strategy og statecraft. Inspirationen kommer fra Rabobanks analytiker Michael Every.
PMINDIs totalafkast har de seneste tolv måneder ligget 26 procentpoint over de andre danske techfonde på Fundmarket og Nordnet. Man kan aldrig sammenligne fonde én til én – især ikke over korte perioder – men 26 procentpoint bedre end den næstbedste er bemærkelsesværdigt, særligt fordi PMINDI er en meget diversificeret fond. Det skal dog understreges, at historisk performance aldrig er nogen garanti for fremtidig performance.
Pointen er, at en af de ting vi har gjort anderledes – og som vi har haft stor succes med – er netop grand macro strategy. Hvor traditionel makroanalyse primært ser på økonomiske forhold, inddrager grand macro-strategien også politiske og militære faktorer. Og i den verden, vi lever i nu, er disse forhold ofte vigtigere end de økonomiske – ikke mindst fordi økonomiske nøgletal typisk er bagudskuende.
Vi har derfor haft succes med at afkode de geopolitiske og teknologiske forandringer undervejs. Blandt andet har vi:
- Holdt fokus på chip- og datacentersektoren, da markedet misforstod DeepSeek i januar.
- Set handelskrigen mellem USA og Kina som en kamp om strategiske varer – og investeret i rare earth-udvinding og permanente magneter, mens vi reducerede eksponeringen mod selskaber med høj Kina-risiko som ASML, Applied Materials, Lam Research og ON Semiconductor.
- Forudset, at Trump ville flytte produktionen til USA, og investeret i avanceret elektronikproduktion i virksomheder som Flex, Sanmina, Celestica og Fabrinet.
- Investeret i spacetech, da sektoren reelt er blevet et våbenkapløb.
- Investeret bredt i energisektoren, med fokus på LNG og atomkraft.
- Overvægtet “powerland” med store positioner i Iris Energy og Cipher Mining.
Det, vi har lykkedes med, er at afkode den teknologiske og geopolitiske agenda. Michael Every argumenterer for, at netop dette fokusskifte bliver afgørende fremover, fordi verden har ændret sig fundamentalt. USA er ikke længere den ubestridte leder – Kina er i dag lige så stærk teknologisk og militært, og samtidig langt foran Vesten, når det gælder produktions- og energikapacitet. Denne bipolære verdensorden er mere ustabil end dengang én supermagt satte dagsordenen, sådan som USA gjorde siden Murens fald.
I årtier efter Murens fald oplevede vi derfor relativt meget stabilitet, hvor økonomierne i Vesten udviklede sig uden væsentlig indblanding fra politik. Finans- og pengepolitik handlede i høj grad om økonomi – og ikke om geopolitik. Nu er billedet ændret. Lande som Kina og Indien bruger i stigende grad deres økonomiske politik som redskab til politiske og militære mål. Et stadig stærkere Kina har med en merkantilistisk strategi opnået så dominerende en position inden for produktion, at Vesten i fremtiden vil være afhængig af kinesisk velvilje for at sikre adgang til nødvendige varer. Det har flyttet problemstillingen op på en sikkerhedspolitisk agenda i Vesten.
Michael Every udtrykker det klart:
“You cannot run an idealistic economic policy in a world with a mercantilist China – it is not realistic.”
Derfor har vi allerede før Trump 2.0 set USA reagere, og meget af det, vi ser udfolde sig i dag, blev forudset af Every for flere år siden.
For investorer er læringen klar: investering handler om at positionere sig for fremtiden. Derfor er det afgørende at forstå, hvordan geopolitik de kommende år vil påvirke pengepolitik, finanspolitik og de virksomheder, vi investerer i. I dag må man som investor forholde sig til, hvilket land en virksomhed er placeret i, hvor den får sine råvarer og energi fra, hvilke markeder den sælger til – og hvilke produkter modtagerlandenes regeringer prioriterer i fremtiden.
Statecraft
Statecraft henviser til “kunsten at lede en stat”. Når en stat ledes, handler det om at udvikle og styrke sig i konkurrence med andre stater. Michael Every beskriver tre overordnede værktøjer:
- Political statecraft: Indgå aftaler, strategier, alliancer mv.
- Military statecraft: Gennemføre sin vilje med militær magt.
- Economic statecraft: Bruge økonomiske midler til at opnå strategiske mål. Det kan være gennem lån, nødhjælp, investeringer, beskatning, afgifter, tariffer og meget mere. Selv pengepolitikken kan anvendes aktivt som et redskab til at fremme nationale interesser.
Især economic statecraft deler vandene. Michael Every beskriver tre grundlæggende tilgange:
- Economic idealist: Typisk økonomer, der fokuserer på de rent økonomiske aspekter og argumenterer for løsninger, der fungerer i en verden, hvor alle samarbejder og spiller efter reglerne – fx frihandelsaftaler og globalisering (produktion flyttes til lavtlønsområder).
- Statecraft idealist: Her ses politik, militær og økonomi som tæt forbundne. En idealist vil typisk starte med at gøre “det rigtige” og forvente, at andre nationer følger trop.
- Statecraft realist: Her forventer man ikke, at det at gøre det rigtige får andre til at følge efter. En realist mener, at den eneste måde at sikre peace, love and harmony er at være så stærk, at alle andre tvinges til at opføre sig ordentligt.
Sidste uges militærparade i Beijing mener jeg gør det oplagt at vestens politikere er nødt til at være realister og sikre at vesten i al fremtid er militært stærkt nok til at matche Kina, Rusland, Nordkorea og Iran.
Economic statecraft
Vi ser tydeligt, at USA under Trump bruger økonomiske virkemidler til at opnå politiske mål. Michael Every har forudset dette længe før Trump blev valgt – det er altså en reaktion på den stigende geopolitiske rivalisering med Kina, ikke et Trump-specifikt fænomen.
Det betyder, at man som økonom eller aktieanalytiker er nødt til at inddrage geopolitik og militære forhold i sine analyser. Den økonomiske dimension er kun én side af sagen. I fremtiden vil vi se, at økonomiske virkemidler i stigende grad bliver brugt aktivt af stater i konkurrencen med deres rivaler.
Et tydeligt eksempel er Trumps ønske om lavere renter i USA. Kort sagt vil han have, at The Federal Reserve agerer anderledes – mere aktivt og målrettet i forhold til USA’s udenrigspolitiske mål. Jeg vil ikke argumentere for eller imod et uafhængigt Federal Reserve, men det er næppe sandsynligt, at centralbanken i fremtiden forbliver helt indifferent i forhold til USA’s strategiske rivalisering med Kina. Og det har konsekvenser for os som investorer.
Dermed er det ikke længere tilstrækkeligt kun at fokusere på job- og inflationstal, når man forsøger at forudsige rentebeslutninger i USA. Man må også overveje, hvilken rente der bedst understøtter USA i rivaliseringen med Kina – for det er den rente, Trump vil forsøge at opnå.
Hvor skal man så placere pengene?
Først: hvad man bør være forsigtig med at investere i.
Virksomheder og sektorer, hvor geopolitik eller teknologisk udvikling truer markederne:
- Ørsted og andre aktører inden for vindenergi. USA’s politiske ledelse er direkte imod vindmøller, og i Europa er udfordringen, at vi mangler base load (permanente energikilder), som vind ikke kan levere.
- Farma-sektoren, hvor indtægterne i USA er under politisk pres, samtidig med at Kina teknologisk er ved at overhale. Det betyder, at indtjeningen i det globale syd kan komme under pres fra overlegne kinesiske konkurrenter.
- Bilsektoren og andre industrier, hvis forretningsmodeller afhænger af billig produktion i Kina. USA vil i stigende grad forsøge at begrænse konkurrencekraften af kinesisk producerede varer.
- Softwareindustrien, hvor AI vil reducere de teknologiske adgangsbarrierer.
Dernæst: områder, hvor man med fordel kan overveje investeringer.
- Alt, hvad der knytter sig til projektet “winning the AI race” – herunder avanceret produktion og energiproduktion i USA.
- Brancher, der trods hård konkurrence fra Kina har fastholdt produktion i Vesten. Eksempler er Micron, SK Hynix, Celestica, Fabrinet, Flex, ON Semiconductor, Texas Instruments m.fl.
- Blockchain-industrien, fordi stablecoins kan blive et centralt værktøj i USA’s strategi for at fastholde dollarens status som global reservevaluta.
Mit hot take:
Jeg mener, at man bør være varsom med europæiske aktier. Europa er afhængig af billig energi og har svært ved at fastholde konkurrencekraft i en verden, hvor man ikke længere kan købe billige kinesiske komponenter uden handelsrestriktioner. Samtidig skal Europa investere massivt i NATO, forsvaret, teknologisk indhentning og opgradering af en underinvesteret infrastruktur. Det kan betyde, at den europæiske økonomi lider i mange år fremover.
Jeg tror også, at dollaren kan blive væsentlig stærkere, end mange forventer. De enorme CapEx-investeringer i USA (datacentre, energi, produktion) vil suge dollars til sig. Når USA fremover ikke længere kører med store handelsbalanceunderskud, vil resten af verden komme til at mangle dollars.
En mulig løsning på denne dollar-mangel uden for USA er at flytte mere handel over i dollarbaserede stablecoins, bakket op af amerikanske statsobligationer. Derfor ser vi fortsat et stort potentiale i blockchain-industrien.
DEN KOMMENDE UGE
Signaler til centralbankerne
Den kommende uge byder på en række begivenheder, der kan sætte retningen for både renter og aktiemarkeder.
I USA er fokus på torsdagens nye inflationstal, denne gang CPI-indekset. Det er et af de sidste store datapunkter, inden The Federal Reserve ugen efter mødes for at beslutte renten. Tallene har ekstra stor betydning denne gang, fordi økonomien de seneste måneder har vist svaghedstegn – blandt andet med fredagens svage jobrapport – samtidig med at inflationen har ligget mere stabilt end ventet. Hvis priserne stiger mere end forventet, kan det dæmpe håbet om hurtige rentenedsættelser. Omvendt vil lavere inflationstal give plads til rentefald, hvilket aktiemarkederne vil tage godt imod.
I Europa er det Den Europæiske Centralbank, der stjæler opmærksomheden. På torsdag holder ECB rentemøde, og her ventes renten at forblive uændret. Det kan lyde som en ikke-nyhed, men signalerne fra Christine Lagarde og kollegerne bliver afgørende. Inflationen i eurozonen har ramt målsætningen på 2 procent, og arbejdsmarkedet er fortsat stærkt, men nye tyske investeringer og skattelettelser kan sætte ekstra gang i væksten. Derfor balancerer ECB mellem risikoen for at stimulere for meget og frygten for at bremse opsvinget. Markederne vil lytte nøje til, hvordan de vurderer udsigterne for både inflation og vækst.
Regnskaber
På aktiesiden bliver ugen også interessant. Tirsdag aflægger Synopsys regnskab – et selskab, der leverer software til chipdesign og dermed ofte giver en pejling af udviklingen i halvledersektoren, herunder AI og cloud.
Onsdag er det e-commerce-spilleren Chewy, som kan give et fingerpeg om forbrugernes styrke.
Torsdag er ugens helt store navn: Adobe. Her vil fokus være på, om selskabet kan leve op til forventningerne om næsten 6 mia. dollars i omsætning, og hvordan deres AI-satsning – særligt Firefly og integrationen med Google Gemini – udvikler sig. Adobe er stadig et af de helt centrale navne i softwaresektoren, de har satset på fornyelse via AI og deres regnskab kan få betydning for stemningen i hele branchen.
Samlet set tegner det til en uge, hvor renter, inflation og teknologivirksomheder vil dominere dagsordenen. Som altid gælder det, at hvis tallene overrasker, kan stemningen på markederne hurtigt vende.
Dette er markedsføring for NewDeal Invest. Investeringsstilen henvender sig til investorer med en høj risikoprofil og langsigtet investeringshorisont, og historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast. De aktier, som NewDeal Invest investerer i, er mere volatile end det brede aktiemarked, og svinger derfor mere både op og ned. NewDeal Invest yder ikke investeringsrådgivning, og alle investeringsbeslutninger træffes af dig selv. Ingen informationer fra NewDeal Invest bør betragtes som anbefalinger. Kortsigtede investeringer, med en tidshorisont på 3 år eller mindre, frarådes både i NewDeal Invest, PMINDI og i de aktier der omtales. Se relevante risikofaktorer på https://newdealinvest.dk/ og https://newdealinvest.dk/pmindi/, samt fondenes PRIIP-KID dokumenter, der findes nederst på hjemmesiden.
