UGENS UDVIKLING
Toldtrusler og stærke regnskaber skabte høj bølgegang
Mange steder er der gået sommerferie i den, men aktiemarkedet er helt klart en undtagelse. Vi har haft en uge med høj sø på de finansielle markeder, og som så mange gange før var Trump en af hovedårsagerne. Hele æren kunne han dog ikke tage, da flere stærke regnskaber trak markedet pænt op i løbet af ugen – særligt inden for vores hovedområde: tech.
God læselyst.
| Indeks/aktiv | Sidste uge | År-til-dato |
| S&P 500 | +0,67% | +7,30% |
| Nasdaq 100 | +1,25% | +9,96% |
| DAX (Tyskland) | +1,05% | +21,30% |
| Hang Seng (Kina) | +3,01% | +26,51% |
| C25 (Danmark) | +0,91% | -4,00% |
| SOXX (Semiconductors) | +0,84% | +13,79% |
| KWEB (Kinesisk tech) | +5,97% | +26,11% |
| PMINDI | +5,90% | +13,20% |
| 10-årig rente (US) | +0,01pp til 4,42 | -0,15 pp |
| Olie (WTI Crude) | +1,29% til 67,34 | -3,19% |
| Guld | +0,07% til 3358 | +28,86% |
| Euro/Dollar | -0,54% til 116,18 | +11,65% |
| Bitcoin | +0,12% til 117.914 | +26,21% |
| Ethereum | +16,63% til 3662 | +9,89% |
Toldspillet fortsætter
Den opmærksomme læser vil bemærke, at ovenstående overskrift er identisk med sidste uge. Det skyldes dels en smule manglende fantasi hos undertegnede – men også, at den passer helt perfekt. Også i denne uge.
Donald Trump fulgte nemlig op på sidste weekends melding om, at USA vil indføre 30 % told på import fra EU og Mexico fra 1. august, hvis ikke en aftale er indgået inden da. Særligt den europæiske bilsektor blev hårdt ramt med markante kursfald mandag morgen, ligesom markederne generelt havde en offday som følge af bekymringer om, hvad denne nye udmelding ville betyde for fremdriften i forhandlingerne med Europa.
Trumps næste punkt på dagsordenen var at stoppe krigen mellem Rusland og Ukraine. Og hvilket værktøj hev han mon op af værktøjskassen? Naturligvis en trussel om 100 % straftold mod russiske varer, hvis ikke krigen får en ende inden for de næste 50 dage. Det var faktisk en mindre trussel, end markedet havde frygtet, og derfor reagerede olieprisen med lettelse og faldt pænt på meldingen – for dog at ende ugen uændret.
Onsdag kom der så igen nyt fra Det Hvide Hus, hvor Donald Trump annoncerede planer om at indføre toldsatser på 10–15 % på import fra 150 mindre lande og advarede om mulige toldsatser på lægemidler og mikrochips. Da der samtidig florerede rygter om, at han ville fyre formanden for The Federal Reserve, Jerome Powell, blev stemningen på markederne en smule anspændt. Trump fik dog igen aktiegrafen til at vende opad, da han torsdag udtalte, at ”det er højst usandsynligt, at han vil fyre Powell”.
Det er meget vigtigt for tilliden til vores økonomi, at The Federal Reserve er et uafhængigt organ, som den til enhver tid siddende præsident ikke kan påvirke. Derfor er det et særligt ømtåleligt punkt, som vi formentligt skal være glade for at domstolene afholder Trump fra at pille ved.
Inflationen påvirket af told
Som nævnt i sidste uges ugebrev, havde markederne særligt fokus på juni måneds inflationstal fra USA, da det potentielt kunne være første gang, man så en direkte effekt af de øgede toldsatser. Og det var det – hvilket straks skabte bekymringer om, hvor meget priserne kan stige i de kommende måneder. Det reducerede samtidig investorernes forventninger om, at The Federal Reserve vil sænke styringsrenten fremadrettet.
Udsigten til højere inflation er dårligt nyt for aktier, da det med overvejende sandsynlighed vil lægge pres på virksomhedernes profitmarginer.
For at få flere tegn på, om inflationen er opadgående, er det også vigtigt at se på producentpriserne – altså hvad virksomhederne betaler for råvarer og komponenter i deres produktion. Det tal fik vi allerede dagen efter, onsdag, men det gav ikke en mere entydig konklusion.
Producentpriserne i USA forblev nemlig uændrede i juni sammenlignet med maj, hvilket var lavere end den forventede stigning på 0,2 %. På årsbasis faldt producentprisinflationen til 2,3 %, det laveste niveau siden september 2024. Kerneinflationen for producentpriser faldt også mere end ventet – til 2,6 % på årsbasis – og så steg aktierne igen.
Stærke regnskaber og stor handelsaktivitet
Ugen sluttede i positivt terræn over en bred kam, på trods af store udsving i løbet af ugen som følge af politiske meldinger fra Det Hvide Hus. En væsentlig medvirkende årsag var en række stærke regnskaber mod slutningen af ugen, hvor TSMC overraskede markedet positivt på både omsætning og indtjening.
Det smittede af på aktier som Infineon og ASML, hvor sidstnævnte indhentede noget af torsdagens tab. Her havde ASML ellers aflagt et solidt regnskab, men skuffede på fremtidsforventningerne og faldt derfor omkring 10 %.
Mere om ASML senere – og i denne uges udgave af Aktieuniverset.
Også de seks største amerikanske banker rapporterede en højere indtjening end i samme periode sidste år. Især handelsindtægterne nåede rekordhøjder – altså indtægter fra handel med aktier og andre værdipapirer – da den geopolitiske usikkerhed skabt af Donald Trump udløste en bølge af handelsaktivitet. Ud over handelsaktiviteten vidnede regnskaberne om en amerikansk økonomi, der stadig er i god form. Den konklusion fik yderligere medvind fredag, da de amerikanske jobtal overraskede positivt med færre nytilmeldte arbejdsløse end ventet.
Handelsaktivitet har der også været på kryptomarkedet, hvor både Bitcoin og Ethereum er i fremgang. Bitcoin er steget med +33 % siden 9. januar, hvor den blev handlet tæt på 92.000 USD. Stigningerne skyldes blandt andet en mere positiv holdning fra den amerikanske administration og godkendelsen af kryptobaserede ETF’er, som har tiltrukket mange investorer – både professionelle og os almindelige dødelige.
IBIT ETF’en, som følger Bitcoin-prisen, har nu opnået en betragtelig størrelse og ejer over 700.000 BTC – svarende til en værdi på over 80 mia. USD. Ethereum, som haltede efter i årets første halvdel, er nu tilbage over 3.500 USD og har igen begyndt at røre på sig, forud for en mulig godkendelse af sin egen spot-ETF.
Skulle du få lyst til at investere i en af de kryptobaserede ETF’er, så husk at holde positionerne små – ligesom med de meget volatile techaktier. De store amerikanske investeringsbanker anbefaler, at samlede positioner i Bitcoin og Ethereum bør ligge mellem 2 % og 5 % af porteføljen.
PMINDI
PMINDI sluttede ugen i kurs 153. Inklusiv udbytter på 39,4 kr pr aktie i januar er performance:
| Periode | Afkast |
| År til dato | 13,2% |
| Sidste 12 mdr. | 42,0% |
| Siden lancering | 94,7% |
| Gennemsnitlige månedlige afkast siden start | 3,5% |
VIGTIGT – DISCLAIMER:
Det er meget vigtigt, at du som investor forstår, at teknologiaktier kommer med store nedture, når markedet bliver pessimistisk. Vores type aktier faldt således 70 % i 2000-2002, i 2008 og i 2022. Vi mener, at teknologiaktier skaber et langsigtet merafkast, men man skal tilrettelægge sin investering, så man kan tåle nedturene.
Månedligt budgetoverskud i USA i juni
“Ham den gule med hentehår bliver en kæmpemedvind for PMINDI”
Sådan skrev jeg i en tråd i Aktieuniversets Facebook-gruppe tidligere på ugen. En bruger bad mig om at uddybe, og her er mit svar:
“Donald Trump er i gang med at ændre den globale samhandel fundamentalt. Den teknologiske udvikling har traditionelt fulgt ingeniørerne og har derfor primært fundet sted i Asien – især Kina.
Nu stopper Trump denne udvikling gennem tariffer og eksportrestriktioner.2025 bliver året, hvor Vesten påbegynder en accelereret teknologisk genopblomstring – en udvikling, der bortset fra computere, har ligget næsten stille i 50 år.
Lyt til podcasten, som Jeppe Dannow delte forleden i Facebook-gruppen. Peter Thiel fokuserer her ikke på Kinas rolle, men på Vestens egne strukturelle svagheder. Kina har blot draget fordel af, at Vesten i årevis har fokuseret på at maksimere værdien for eliten, frem for at løfte det brede teknologiske fundament.
Trump har det ‘founder-mindset’, der skal til for at ændre Vestens kurs. Og kursen bliver: deregulering og massiv medvind til teknologisektoren.
Jeg taler mere om det i næste episode af podcasten.”
Jeg elsker debat, fordi det skaber refleksion. Og netop dette opslag blev inspiration til ugens udgave af Aktieuniverset, hvor vi taler om, at vi står ved en begyndelse: Om 50 år vil vi måske se tilbage på 2025 som året, hvor den teknologiske udvikling i Vesten for alvor blev genstartet. Ikke på grund af AI – men på grund af geopolitik.
Podcasten, som Jeppe Dannow delte, handler om årsagerne til den stagnation, som verden uden for Kina har befundet sig i gennem de seneste 50 år. Bilerne flyver ikke. Flyene flyver ikke hurtigere. Vi kan stadig ikke kurere Alzheimers. Og så videre.
Teknologisk udvikling har været hæmmet af to faktorer: risikoen for at skade planeten og økonomisk usikkerhed. Samtidig har de toneangivende stemmer i samfundsdebatten i årtier været jurister og økonomer – ikke ingeniører, forskere eller entreprenører.
Når man forstår dette perspektiv, bliver det pludselig meget tydeligt, hvad det amerikanske projekt handler om: Det minder om Manhattan- og Apollo-programmerne – men langt større. For denne gang er det ikke én teknologi, men mange. Og Vesten har ikke noget valg: Indien og Golfstaterne er allerede langt fremme, og nu er USA for alvor ved at følge efter. Europa vil – måske modvilligt – blive tvunget til at følge trop.
Og det går hurtigt. USA investerer i udvinding af sjældne jordarter, har erklæret sig i energikrise, og indenrigsminister Doug Burham er sat i spidsen for at facilitere den nationale energiudbygning – herunder omfattende deregulering.
Blockchainindustrien er under regulering i USA, og i denne uge er der også kommet fokus på batteriværdikæden, med en ny tarif på 93,5 % på batterikomponenter importeret fra Kina.
Vi ser ind i en ny industriel og teknologisk revolution i Vesten – et kapløb for at indhente Kinas forspring på områder som energi og avanceret teknologi.
Hos NewDeal Invest er vi perfekt positioneret til at investere i denne udvikling. Vi dækker alt fra AI, mikrochips og cloud til spacetech, kvantecomputere og sjældne jordarter. Og i denne uge er vi begyndt at opbygge vores første positioner i batteriværdikæden. Vi gør det, som vi plejer: små, fokuserede investeringer i de toneangivende teknologiledere – og så lærer vi derfra.
Men rare earth og batterier – er det overhovedet teknologi?
Jo, det er det – i Kina. Men historisk set har det ikke været tilfældet i Vesten, hvor teknologisk innovation de seneste 50 år næsten udelukkende har fundet sted i én sektor: EDB – eller det, vi i dag kalder IT og software.
Det er netop dét, der er ved at ændre sig nu. Den teknologiske udvikling flytter fra den digitale til den fysiske verden – og derfor følger vi med. Som teknologiinvesteringsfond betyder det, at vi nu i stigende grad kigger mod områder som energi, produktion, materialer og infrastruktur. Vores fokus er dog uændret: Vi leder efter de virksomheder, der bygger fremtidens løsninger på gamle problemer.
Forskellen er bare, at der nu opstår muligheder i langt flere sektorer end tidligere. Der bliver ganske enkelt flere områder, hvor man kan finde dominerende teknologivirksomheder med strukturel medvind.
Hvad skal der til for at skabe en teknologi-investeringsfond med en edge?
Det kunne man skrive en hel bog om. For teknologiinvestering er grundlæggende anderledes end klassisk valueinvestering. Her er nogle eksempler, der forklarer forskellen:
- En valueinvestor forsøger at identificere den virksomhed, der vil vinde i en given branche. Men inden for teknologi er det ofte sådan, at ikke engang ledelserne i de involverede selskaber ved, hvem der ender som vinder. Det skyldes, at teknologiselskaber er virksomheder, der er i gang med at designe fremtiden. Usikkerheden er indbygget – og nødvendig.
- En valueinvestor vil typisk forsøge at værdisætte virksomheden, inden han investerer. Men i teknologisektoren er den fremtidige indtjening så uforudsigelig, at selv selskabernes egne ledelser sjældent kan lægge troværdige budgetter mere end ét år frem. Derfor er det ofte meningsløst at tale om en præcis værdiansættelse.
- Fordi den rette værdi af teknologiselskaber er så vanskelig at fastsætte, bevæger aktiekurserne sig voldsomt op og ned – styret af markedsstemning, makroforventninger og skiftende narrativer.
Kort sagt: Den klassiske investeringstilgang fungerer ikke særligt godt, når det gælder teknologiaktier. De kan ganske enkelt ikke værdisættes med nogen grad af sikkerhed. Og det er netop denne usikkerhed, der – paradoksalt nok – skaber muligheden: Teknologiselskaber er ofte for billigt prissat i forhold til deres reelle potentiale.
Det er én af hovedårsagerne til, at Nasdaq år efter år har outperformet de brede indeks. Mange af de virksomheder, der børsnoteres på Nasdaq, bliver efter vores vurdering noteret til for lave priser – fordi markedet generelt undervurderer teknologisk potentiale og overvurderer risici.
Heraf udspringer en vigtig pointe: NewDeal Invests edge og merafkastpotentiale kommer i første omgang af noget helt simpelt – vi investerer i teknologiselskaber og undgår at begå de klassiske fejl. Oven i det skaber vores aktive forvaltning ekstra værdi, særligt i perioder med høj volatilitet.
Et godt eksempel på en typisk fejl ser vi i markedets omgang med ASML. (Mere om det i næste afsnit…)
ASML-regnskabet kræver teknologiforståelse
I denne uges podcast gennemgår vi ASML’s regnskab – og du kan også finde mit take i en video i Aktieuniversets Facebook-gruppe. ASML er et godt eksempel på, hvordan mange investorer – efter min mening – fokuserer det forkerte sted, når de analyserer teknologiaktier.
Fokus ligger ofte på regnskabstallene: de aktuelle, de historiske – og for nogle endda det meget grove gennemsnit kaldet P/E. Lad mig illustrere problemet:
På Koyfin angives ASML’s forward P/E i øjeblikket til 27. Væksten vurderes til 15 %, og nogle konkluderer derfor, at aktien er lidt for dyr – og at den først er attraktiv, hvis kursen falder til et niveau, hvor P/E rammer 20.
Det lyder fornuftigt. Men problemet er antagelsen bag denne analyse: nemlig en alt-andet-lige-betragtning. Man antager, at væksten fortsætter lineært, og at overskudsgraden forbliver uændret. Kort sagt: man antager, at verden i 2026, 2027, 2028 – ja, måske helt frem til 2030 – ser ud som i dag. Det er en fuldstændig urealistisk antagelse for en teknologivirksomhed.
Fremtiden for en virksomhed som ASML er radikalt usikker. Ikke engang virksomhedens egen ledelse kan med nogen troværdighed udtale sig om indtjening og marginer bare tre år frem. Derfor giver det ringe mening at værdisætte selskabet på baggrund af nutidige multipler.
Og måske er det netop derfor, mange aktieanalytikere alligevel ender med at antage, at det meste forbliver som det er. Det giver mulighed for at fokusere på det, de kender: tallene. Problemet er, at man dermed reducerer teknologiselskaber til regnearksøvelser.
Vi ser den samme fejlslutning med Novo Nordisk. Det vigtigste for Novo Nordisk er deres fremtidige pipeline og teknologi – men da ingen analytiker med sikkerhed kan vurdere disse forhold, ender analysen igen med en alt-andet-lige-betragtning. Fokus bliver på regnskabstallene – og de eksperter, der udtaler sig, er ofte økonomer uden nævneværdig teknologisk indsigt.
Det skaber flere problemer:
- Teknologiforståelsen nedprioriteres. De teknologiske grundvilkår og fremtidige muligheder får mindre opmærksomhed – fordi de ikke passer ind i Excel.
- Up-and-coming teknologier undervurderes. Selskaber inden for fx SpaceTech, atomenergi, kvantecomputere eller AI får ikke den værdiansættelse, de måske burde – netop fordi deres indtægter er usikre og ikke kan sættes pænt i et regneark.
- Tidligere “vindere” overvurderes. Selskaber med historisk stærke resultater – men stagnerende teknologisk udvikling – kan blive vurderet som mere stabile og derfor overvurderet (potentielt Novo Nordisk, potentielt ASML).
En af de mest alvorlige konsekvenser er den falske præcision, som denne tilgang medfører. Jeg hørte for nylig en økonom udtale, at ASML til kurs 600 er et klart køb – men til kurs 800 er et salg. Det lyder meget præcist. Men når selv ASML’s ledelse ikke kan sige noget kvalificeret om virksomhedens finansielle situation om tre år, hvordan kan en ekstern aktiekommentator uden teknisk indsigt så gøre det?
Jeg forstår godt, at aktiemarkedet er en stemmemaskine på kort sigt. Hvis markedet “bliver enige” om, at 600 er billigt og 800 er dyrt, så fungerer det fint – på kort sigt. Men for den langsigtede investor er det ikke brugbare vurderinger. På sigt kan det vise sig, at 800 var ekstremt billigt – eller at 600 var alt for dyrt.
Det er netop denne store variation i de potentielle udfaldsrum, der gør, at positioner i selskaber som ASML og Novo Nordisk i vores portefølje sjældent overstiger 1 %. Det er ikke mangel på tro – det er erkendelse af kompleksitet.
Hos NewDeal Invest har vi ikke nogen løsning på, hvordan man forudsiger fremtiden. Det tror vi heller ikke, man kan. Men hvor mange ignorerer uforudsigeligheden og bygger deres investeringsstrategi på lineære antagelser, så anerkender vi den – og strukturerer vores porteføljer derefter.
Derfor har vi mange positioner, og derfor arbejder vi aktivt med eksponering, timing og position sizing. Men vi har også en dyb ekspertise og et stærkt fokus på den teknologiske side af virksomhederne. Og i en verden, hvor teknologiaktier ofte analyseres af økonomer – og ikke ingeniører – mener vi, at dét er en afgørende fordel.
DEN KOMMENDE UGE
Spændende regnskabsuge
I den kommende uge venter en række spændende regnskaber, som du passende kan følge i din velfortjente sommerferie. Hos os har vi – som altid – fokus på de mest relevante techvirksomheder. Blandt de største navne finder vi Alphabet, Tesla, Intel og tyske SAP.
Hos sidstnævnte holder investorerne øje med, om Europas største softwarevirksomhed kan fastholde det momentum, vi så i første kvartal, hvor aktien steg markant efter bedre end forventet indtjening og stærk omkostningsdisciplin. Virksomheden nyder godt af stigende efterspørgsel på sine cloud-baserede løsninger i kølvandet på AI-boomet – og ikke mindst det øgede fokus fra europæiske virksomheder på at mindske afhængigheden af amerikanske leverandører.
Derudover mener vi, at det mest interessante i den kommende uge er, at flere af chipproducenterne begynder at aflægge regnskab. Selvfølgelig er det relevant, hvad hvert enkelt selskab leverer – men endnu vigtigere er den overordnede retning og især spørgsmålet om regulering. Det er altafgørende, hvilke restriktioner der bliver lagt på eksport til eksempelvis Kina. Det så vi blandt andet afspejlet i kursudviklingen hos NVIDIA i sidste uge, hvor markedet spekulerede i, om selskabet fortsat får lov til at sælge deres H20-chip til Kina.
Et lille tip fra os og Aktieuniverset: Følg @EarningsWhispers på X – de giver løbende overblik over, hvilke virksomheder der aflægger regnskab dag for dag.
Rentemøde i ECB
På den makroøkonomiske front er ugens mest betydningsfulde begivenhed rentemødet i Den Europæiske Centralbank den 24. juli. Selvom det er en vigtig begivenhed, forventes der ikke den store spænding – markedet regner med, at renten forbliver uændret, og at ECB vil signalere, at man ser tiden an med hensyn til fremtidige rentenedsættelser.
Kedeligt? Måske. Men det afspejler trods alt en vis stabilitet i de europæiske inflationstal og vækstudsigter – og det er i sig selv værd at bemærke.
Dette er markedsføring for NewDeal Invest. Investeringsstilen henvender sig til investorer med en høj risikoprofil og langsigtet investeringshorisont, og historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast. De aktier, som NewDeal Invest investerer i, er mere volatile end det brede aktiemarked, og svinger derfor mere både op og ned. NewDeal Invest yder ikke investeringsrådgivning, og alle investeringsbeslutninger træffes af dig selv. Ingen informationer fra NewDeal Invest bør betragtes som anbefalinger. Kortsigtede investeringer, med en tidshorisont på 3 år eller mindre, frarådes både i NewDeal Invest, PMINDI og i de aktier der omtales. Se relevante risikofaktorer på https://newdealinvest.dk/ og https://newdealinvest.dk/pmindi/, samt fondenes PRIIP-KID dokumenter, der findes nederst på hjemmesiden.
